作者/星空下的鍋包肉
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編輯/菠菜的星空
排版/星空下的胡蘿卜
今年以來，光通信賽道眾星捧月。從光器件、到光模塊、甚至到光纖光纜，都輪番成為了資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。
其中，光模塊是進(jìn)行光電轉(zhuǎn)換的核心部件。同時(shí)光模塊，又是由多種光器件封裝組成。目前，大熱的光電共封裝（CPO）也是光模塊封裝的一種方式。
產(chǎn)業(yè)鏈上，光器件產(chǎn)品利潤(rùn)較高，頭部企業(yè)天孚通信(300394)，毛利率可高達(dá)50%以上。
不過，同樣生產(chǎn)光器件，太辰光(300570)毛利率卻始終墊底。2022年，太辰光的光器件產(chǎn)品毛利率32%，與天孚通信相差約20個(gè)百分點(diǎn)。
接下來我們就翻開天孚通信和太辰光的財(cái)報(bào)，找找太辰光究竟差在哪？天孚通信的高毛利背后，又有哪些風(fēng)險(xiǎn)？
一、太辰光，低毛利高風(fēng)險(xiǎn)
天孚通信和太辰光，都是主營(yíng)光器件的公司，2022年光器件營(yíng)收占比分別高達(dá)98.43% 、96.57%。
二者相比，太辰光毛利偏低，其背后無外乎兩個(gè)原因，要么成本高，要么售價(jià)低。而從數(shù)據(jù)來看，太辰光在這兩方面，恐怕都不占優(yōu)勢(shì)。
1?成本端
首先，從成本端來看，2022年，天孚通信、太辰光光器件營(yíng)收分別為11.78億、9.25億，營(yíng)業(yè)成本分別為5.7億、6.24億。
也就是說，太辰光收入更低，但成本反而更高。
注：太辰光的光通信數(shù)據(jù)中，包含小部分光傳感產(chǎn)品，營(yíng)收占比0.72%
進(jìn)一步拆分成本明細(xì)來看，太辰光的直接材料、直接人工營(yíng)收占比分別為50%、12%，天孚通信分別為30%、9%。
這就相當(dāng)于，同樣賣100塊錢的產(chǎn)品，天孚通信的材料成本30塊，人工成本9塊，而太辰光則分別達(dá)50塊、12塊。
通過公開信息分析，天孚通信的材料成本優(yōu)勢(shì)，大概是得益于對(duì)基礎(chǔ)原材料的自主研發(fā)和制造能力。而其人工成本優(yōu)勢(shì)，或主要?dú)w功于生產(chǎn)基地建在江西。
來源：天孚通信2022年年報(bào)
而反觀太辰光，人工方面，太辰光通信科技園位于深圳坪山，顯然并沒有人工成本優(yōu)勢(shì)。材料方面，雖然沒查到太辰光是否具有原材料自產(chǎn)能力，但比起天孚通信，太辰光收入規(guī)模更小，但采購金額反而更高（↓），說明其原材料自主程度明顯偏低。
另外，太辰光前五大供應(yīng)商采購占比高達(dá)70.64%，可見其原材料不僅需要外采，而且還有嚴(yán)重的供應(yīng)商依賴。
來源：2022年度公開數(shù)據(jù)整理
2?銷售端
其次，從銷售端來看，太辰光不僅供應(yīng)商集中，而且客戶更集中。2022年，太辰光前五大客戶銷售額占比高達(dá)81.22%。不知在這樣的大客戶面前，太辰光還有多少議價(jià)權(quán)？
來源：2022年度公開數(shù)據(jù)整理
而客戶集中，除了可能影響產(chǎn)品議價(jià)外，還可能存在過度集中的風(fēng)險(xiǎn)。尤其是太辰光，客戶主要來源于境外（主要是北美）。2022年，太辰光境外收入占比高達(dá)83.72%。
二、天孚通信，增速放緩利率下降
這樣對(duì)比來看，天孚通信優(yōu)勢(shì)明顯。不過天孚通信的優(yōu)勢(shì)，也正在消失。
天孚通信最大的看點(diǎn)，就是它的高毛利率。而進(jìn)一步拆分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，天孚通信的高毛利，其實(shí)主要得益于光無源器件產(chǎn)品。
解釋一下，按照功能不同，光器件主要分為兩種，一種是光有源器件，即能夠進(jìn)行光電信號(hào)轉(zhuǎn)換的器件；另一種是光無源器件，即具有一定功能，但沒有光電轉(zhuǎn)換功能的器件。
天孚通信成立于2005年，早期就是以無源器件產(chǎn)品（氧化鋯陶瓷套管）起家，2015年上市后，開始向有源器件產(chǎn)品拓展。但截至2022年，天孚通信無源器件營(yíng)收占比仍然高達(dá)80.23%,而且其毛利率可達(dá)55%。
可以說，無源器件是天孚通信的主要業(yè)績(jī)支撐。太辰光亦是如此，其有源及傳感產(chǎn)品的占比較低，對(duì)公司銷售毛利率影響甚小。
來源：同花順-天孚通信2022年度數(shù)據(jù)
所以天孚通信，包括太辰光，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要都在無源器件市場(chǎng)。但問題是，無源器件本身的市場(chǎng)規(guī)模，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于有源器件。據(jù)Ovum統(tǒng)計(jì)，光通信器件市場(chǎng)中，光有源器件約占83%，光無源器件約占17%。
1?無源器件增長(zhǎng)放緩
從數(shù)據(jù)來看，近兩年，天孚通信營(yíng)收增長(zhǎng)已明顯放緩。2022年，天孚通信營(yíng)收同比增長(zhǎng)15.89%，其中無源器件僅同比增長(zhǎng)4.33%。
2023年一季度，天孚通信營(yíng)收增速已進(jìn)一步下降至1.5%，換道發(fā)展迫在眉睫。
來源：同花順iFinD-天孚通信營(yíng)收同比增長(zhǎng)率
2?有源器件毛利率下降
目前來看，有源器件已成為天孚通信業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的關(guān)鍵，2022年有源器件營(yíng)收同比增長(zhǎng)156.24%（當(dāng)然也主要是因?yàn)榛鶖?shù)?。?。
但有源器件賽道競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，天孚通信作為后進(jìn)入者，其有源器件實(shí)現(xiàn)毛利率36.75%，明顯低于無源業(yè)務(wù)。
未來，且不說天孚通信能否在有源器件賽道站穩(wěn)腳跟，即便可以，隨著有源產(chǎn)品收入增加，其綜合毛利率也必然隨之下滑。
來源：同花順-天孚通信
歸根結(jié)底，天孚通信在無源器件積累的優(yōu)勢(shì)，到有源器件這里，已基本消失。
三、光器件龍頭，暗藏隱憂
總體來說，在下游電信市場(chǎng)、數(shù)通市場(chǎng)的帶動(dòng)下，光通信產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)都備受關(guān)注。光器件作為毛利較高的賽道，自然不乏參與者。
頭部企業(yè)比較來看，太辰光原材料較為依賴外采，而且供應(yīng)商、客戶相對(duì)集中。不僅毛利率偏低，而且集中風(fēng)險(xiǎn)偏高。
至于天孚通信，毛利率是一大亮點(diǎn)。不過如果仔細(xì)看天孚通信的成本明細(xì)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，它雖然在材料、人工方面有優(yōu)勢(shì)，但制造費(fèi)用反而要高于太辰光。
注：太辰光的光通信數(shù)據(jù)中，包含小部分光傳感產(chǎn)品，營(yíng)收占比0.72%
至于原因，其實(shí)也有跡可循。
2023年一季度，太辰光營(yíng)收1.9億，天孚通信營(yíng)收2.87億，大約是太辰光的1.5倍。而截至2023年一季度末，太辰光固定資產(chǎn)2.08億，天孚通信固定資產(chǎn)5.85億，大約是太辰光的2.8倍。
這就意味著，在實(shí)現(xiàn)同樣收入的情況下，天孚通信要比太辰光承擔(dān)更多的資產(chǎn)投入，承擔(dān)更高的資產(chǎn)折舊，進(jìn)而承擔(dān)更高的制造費(fèi)用。
過去，在無源器件高毛利的遮蓋下，或許可以忽略固定資產(chǎn)使用效率的差異。但如今，無源器件增速放緩，有源器件競(jìng)爭(zhēng)激烈。
天孚通信作為有源賽道的后來者，較高的資產(chǎn)折舊，或?qū)⒊蔀楦?jìng)爭(zhēng)的拖累。
注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。
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